與發(fā)達國家相比，在我國保險公司資產配置結構中最顯著的特征是持有很高比例的銀行存款，近年來基本維持在保險資產的三成左右。我國保險資金在銀行存款上的高配置，既是一種政策傾斜基礎上的半市場化投資選擇，也是一種資本市場不發(fā)達背景下的替代性投資選擇。不過，這種現(xiàn)象正凸顯出越來越多的不合理性，包括強化了銀行主導的融資體系、加重了銀行業(yè)和保險業(yè)的系統(tǒng)性關聯(lián)度、未能明顯緩解保險公司資產負債不匹配的問題等。隨著未來不同的宏觀政策走向變化，我國保險資金對銀行存款的高配置現(xiàn)象也會發(fā)生不同的變化。

一直以來，我國保險公司始終將資金高比例配置于銀行存款中。不過，相比于銀行存款在保險公司資產組合中的重要性，對這一重要資產的研究和理解卻遠未深入，存在一些令人疑惑之處，例如，為何在主要國家中獨有我國將保險資金大量配置于銀行存款中？這一現(xiàn)象的性質和原因是什么？是否合理或不合理？未來會向何處發(fā)展？本報告試圖對上述問題進行分析和解答。

　　銀行存款占比高是我國保險業(yè)資產配置的一大特點

在國外主要的保險市場上，保險公司管理的資產最多有10%被配置在銀行存款上，其目的在于確保一定的流動性。例如，2000—2009年在歐洲保險公司的平均投資組合中，銀行存款占比均沒有超過5%。在美國，自上世紀20年代以來壽險公司最重要的資產包括5類，即債券、股票、按揭債券、房地產和保單貸款，高點時5種資產合計占全部資產的比例超過95%，低點時也在九成左右。這意味著銀行存款在美國壽險公司資產配置中占比極小。

與發(fā)達國家相比，在我國保險公司資產配置結構中最顯著的特征是持有很高比例的銀行存款。換句話說，銀行存款是中國保險公司一類重要的資產類別，其重要性與債券、股票等相差不多。在全部保險資產中，過去13年銀行存款的比重在2003年達到最高點，接近50%；2007年為最低點，占22.5%。2011年、2012年則基本維持在保險資產的三成左右。在全部保險資金運用總額中，2003年之前銀行存款占比基本保持在五成左右，其后總的趨勢雖有所降低，但2008年以后重新反彈，2012年達到34.21%。

盡管銀行存款對中國保險公司而言是一種重要的資產類別，但對其認識存在很多模糊之處。一個表現(xiàn)是，配置于銀行存款之中的保險資金，往往不像配置在股票、債券之中的保險資金一樣，被明確歸類于保險投資（甚至有時不被視為保險投資），而只是用一個很模糊的概念——“保險資金運用”來涵蓋。在保監(jiān)會網站按月披露保險業(yè)經營狀況時，有關保險資產的數(shù)據(jù)披露主要包括銀行存款、投資資產以及總資產三部分內容。銀行存款顯然并不屬于投資資產范疇。2010年瑞士再保險公司雜志發(fā)表報告對全球保險投資狀況進行總體評估，認為中國持有3940億美元保險投資，排名世界第8位，是世界保險投資規(guī)模領先的十大市場中唯一的新興市場。然而查看保監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)，2009年年底，我國保險業(yè)配置于銀行存款的資金為1.05萬億元人民幣，配置于債券、股票等投資資產的資金為2.69萬億元人民幣（相當于瑞士報告中的3940億美元），合計3.74萬億元人民幣。瑞士報告研究的內涵實際上著眼于全部保險資金運用的評估，但卻并沒有將銀行存款納入相關的資產統(tǒng)計范圍，從而產生了數(shù)據(jù)低估。這些例子從不同側面反映出對銀行存款這一重要保險資產的理解尚不清晰。

　　我國保險資金高配置于銀行存款的性質分析

保險資金在銀行存款上的配置是否應與債券、股票配置一樣，視作是一種投資呢？答案是確定無疑的。當然，這種投資具有一定特殊性和階段性。具體來說，應從兩方面來理解現(xiàn)階段我國保險資金高配置于銀行存款這一現(xiàn)象的性質。

——是一種政策傾斜基礎上的半市場化投資選擇

1996年5月到1999年6月央行連續(xù)7次下調基準利率，使得我國保險公司此前銷售的高利率保單形成巨額利差損，如何化解利差損成為一項需要解決的難題。然而，當時我國資本市場剛剛起步，投資渠道極其有限，指望通過資本市場投資收益幫助化解利差損、推動保險業(yè)健康發(fā)展尚不現(xiàn)實。在這一背景下，1999年10月保監(jiān)會轉發(fā)中國人民銀行《關于同意商業(yè)銀行試辦保險公司協(xié)議存款的復函》，指出：“為促進我國保險業(yè)的健康發(fā)展，增加保險公司資金運用渠道，便于商業(yè)銀行獲得長期穩(wěn)定的資金來源，同意保險公司試辦協(xié)議存款。”自此，協(xié)議存款成為保險公司享受的一項特殊存款業(yè)務。其特殊性主要表現(xiàn)為：

（1）只限于部分機構的資金。只有部分資金，包括保險資金、社保資金、養(yǎng)老保險基金等才能享受央行規(guī)定的這項協(xié)議存款業(yè)務。保險公司協(xié)議存款僅限于商業(yè)銀行法人對中資保險公司法人辦理，并不包括外資保險公司。

（2）期限和起存金額受限。保險公司協(xié)議存款期限僅限于5年以上（不含5年），最低起存金額為3000萬元。

（3）利率水平由雙方協(xié)商。協(xié)議存款的利率水平、存款期限、結息和付息方式、違約處罰標準等由保險公司和商業(yè)銀行雙方協(xié)商確定。在我國長期對存款利率進行管制的背景下，許多人將由雙方議定利率的保險公司協(xié)議存款視為我國存款利率市場化改革的試驗和先驅。

從上述分析不難看出，保險公司協(xié)議存款是特殊政策支持的產物。在政策支持下，保險公司協(xié)議存款不同于普通的定期存款，而具有一定程度的市場化特征，例如協(xié)議存款的規(guī)模和利率水平與信貸市場資金松緊、銀保雙方議價能力高低等因素直接相關。保險公司在進行協(xié)議存款時，往往通過談判達成，也有部分業(yè)務采取了招標的方式。這與保險資金投資債券、股票的行為并無本質不同，都屬于主動性的資產組合選擇行為，具有“投資”的特征并受到市場因素的影響。不過，另一方面，保險公司協(xié)議存款的市場化特征是不徹底的，例如根據(jù)政策規(guī)定，保險公司協(xié)議存款憑證除了“可用作融資質押物”之外，一般情況下都要持有到期，無法在市場上流通。這意味著保險公司無法對協(xié)議存款這種投資進行完全自主決策。正因為如此，本報告才將保險公司協(xié)議存款稱作是“半市場化投資”。

——是一種資本市場不發(fā)達背景下的替代性投資選擇

投資收益與承保收益是構成保險公司盈利能力的兩大支柱。發(fā)達國家的經驗表明，保險公司的投資收益絕大多數(shù)來自資本市場，并以穩(wěn)定的長期機構投資者身份反過來為資本市場的發(fā)展和深化做出獨特貢獻。我國資本市場近年來發(fā)展很快，目前債券市場規(guī)模已排名世界第四位，股票市場市值排名全球第二位。然而不可否認，無論我國債券市場還是股票市場仍帶有鮮明的初級發(fā)展階段特征，例如以企業(yè)作為發(fā)行人的債券還未充分發(fā)展，股票市場波動過大等。資本市場的不發(fā)達同時強化了監(jiān)管機構對保險投資渠道放開的謹慎態(tài)度。例如，盡管2009年政策上就允許保險資金對中期票據(jù)進行投資，但同時又增加了很多實質性的限制條件，使得保險公司真正能夠投資的中期票據(jù)十分有限。由于資本市場尚不能為保險資金的運用提供穩(wěn)定、合理的投資回報，再加上監(jiān)管的限制，以協(xié)議存款為代表的銀行存款就成為現(xiàn)階段保險公司不可或缺的一種替代性投資選擇。

2003年是保險資金在銀行存款上的配置開始明顯下降的轉折點，正是在這一年，監(jiān)管機構開始對保險資金在股票、基金、債券等方面的投資進行松綁。 2007年，銀行存款占保險資金的比重達到最低點，而正是這一年，我國上證指數(shù)全年上漲排名世界第一。其后，由于股票市場進入長期低迷，加上流動性趨緊，銀行存款的占比出現(xiàn)了一定的反彈。然而，由于2008年以后我國信用債市場不論在品種上還是規(guī)模上都有顯著擴展，使得銀行存款占比的反彈并沒有恢復到2003年以前的水平。上述簡要回顧表明，保險機構投資渠道的多元化和資本市場的發(fā)展對保險資金向銀行存款的配置起到了分流作用，但還不足以完全替代銀行存款這一投資渠道。