3 中國(guó)1992-1993年海南房地產(chǎn)泡沫

1992年總?cè)藬?shù)不過655.8萬的海南島上竟然出現(xiàn)了兩萬多家房地產(chǎn)公司。短短三年，房?jī)r(jià)增長(zhǎng)超過4倍。最后的遺產(chǎn)，是600多棟“爛尾樓”、18834公頃閑置土地和800億元積壓資金，僅四大國(guó)有商業(yè)銀行的壞賬就高達(dá)300億元。開發(fā)商紛紛逃離或倒閉，不少銀行的不良貸款率一度高達(dá)60％以上。“天涯，海角，爛尾樓”一時(shí)間成為海南的三大景觀。海南不得不為清理爛尾樓和不良貸款而長(zhǎng)期努力。

3.1 形成：特區(qū)實(shí)驗(yàn)，南巡講話，住房改革

1988年，正值改革開放十周年之際，中國(guó)面臨如何進(jìn)一步深化改革和擴(kuò)大開放的問題。當(dāng)時(shí)，國(guó)內(nèi)已經(jīng)建立了深圳、珠海、廈門和汕頭四個(gè)經(jīng)濟(jì)特區(qū)，但這四個(gè)城市皆屬于沿海城市經(jīng)濟(jì)體，成功的經(jīng)驗(yàn)是否適用于廣大農(nóng)村地區(qū)。因此，中央需要一塊理想的試驗(yàn)田。1988年的海南農(nóng)村人口占比超過80%，工業(yè)產(chǎn)出水平低下，人均GDP只相當(dāng)于全國(guó)平均水平的80%，有六分之一的人口生活在貧困線以下，基本符合中央改革實(shí)驗(yàn)的各項(xiàng)條件，尤其是其所具有的獨(dú)特地理?xiàng)l件。

1988年8月23日，有“海角天涯”之稱的海南島從廣東省脫離,成立中國(guó)第31個(gè)省級(jí)行政區(qū)。?？冢@個(gè)原本人口不到23萬、總面積不足30平方公里的海濱小城一躍成為中國(guó)最大經(jīng)濟(jì)特區(qū)的首府，也成為了全國(guó)各地淘金者的“理想國(guó)”。

1992年初，鄧小平發(fā)表南巡講話，隨后，中央提出加快住房制度改革步伐。海南建省和特區(qū)效應(yīng)因此得到全面釋放。

海南島的房地產(chǎn)市場(chǎng)驟然升溫。

3.2 狂熱：財(cái)富神話，擊鼓傳花

大量資金被投入到房地產(chǎn)上，高峰時(shí)期，這座總?cè)藬?shù)不過655.8萬的海島上竟然出現(xiàn)了兩萬多家房地產(chǎn)公司，平均每300個(gè)人一家房地產(chǎn)公司。

當(dāng)時(shí)炒房的各路人馬中，有包括中遠(yuǎn)集團(tuán)、中糧集團(tuán)、核工業(yè)總公司的中央軍，也有全國(guó)各地知名企業(yè)組成的雜牌軍，炒房的大部分的錢都來自國(guó)有銀行。

據(jù)海南省處置積壓房地產(chǎn)工作小組辦公室資料統(tǒng)計(jì)，海南省1989年房地產(chǎn)投資僅為3.2億元，而1990-1993年間，房地產(chǎn)投資比上年分別增長(zhǎng)143%、123%、225%、62%，最高年投資額達(dá)93億元，各年房地產(chǎn)投資額占當(dāng)年固定資產(chǎn)投資總額的比例是22%、38%、66%與49%。

當(dāng)然，這些公司不都是為了蓋房子。事實(shí)上，大部分人都在玩一個(gè)“擊鼓傳花”的古老游戲。

1992年，海南全省房地產(chǎn)投資達(dá)87億元，占固定資產(chǎn)總投資的一半，僅?？谝坏氐姆康禺a(chǎn)開發(fā)面積就達(dá)800萬平方米，地價(jià)由1991年的十幾萬元/畝飆升至600多萬元/畝；同年，?？谑薪?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率達(dá)到了驚人的83％，另一個(gè)熱點(diǎn)城市三亞也達(dá)到了73.6％，海南全省財(cái)政收入的40％來源于房地產(chǎn)業(yè)。

據(jù)《中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)年鑒（1996）》統(tǒng)計(jì)，1988年，海南商品房平均價(jià)格為1350元/平方米，1991年為1400元/平方米，1992年猛漲至5000元/平方米，1993年達(dá)到7500元/平方米的頂峰。短短三年，增長(zhǎng)超過4倍。

與海南隔海相望的廣西省北海市，房地產(chǎn)開發(fā)的火爆程度也毫不遜色。1992年，這座原本只有10萬人的小城冒出了1000多家房地產(chǎn)公司，全國(guó)各地駐扎在北海的炒家達(dá)50余萬人。經(jīng)過輪番倒手，政府幾萬元/畝批出去的地能炒到100多萬元/畝，當(dāng)?shù)卣荒昱鋈サ耐恋鼐瓦_(dá)80平方公里。以至于次年前來視察的朱镕基副總理忍不住提醒當(dāng)?shù)卣?ldquo;北海不同于我的上海……（北海建設(shè)）要量力而行”。

在這場(chǎng)空前豪賭中，政府、銀行、開發(fā)商結(jié)成了緊密的鐵三角。泡沫生成期間，以四大商業(yè)銀行為首，銀行資金、國(guó)企、鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)的資本通過各種渠道源源不斷涌入海南，總數(shù)不下千億。

幾乎所有的開發(fā)商都成了銀行的債務(wù)人。精明的開發(fā)商們紛紛把倒賣地皮或樓花賺到的錢裝進(jìn)自己的口袋，把還停留在圖紙上的房子高價(jià)抵押給銀行。

由于投機(jī)性需求已經(jīng)占到了市場(chǎng)的70％以上，一些房子甚至還停留在設(shè)計(jì)圖紙階段，就已經(jīng)被賣了好幾道手。

每一個(gè)玩家都想在游戲結(jié)束前趕快把手中的“花”傳給下一個(gè)人。只是，不是每個(gè)人都有好運(yùn)氣。

1993年6月23日，終場(chǎng)哨聲突然吹響。時(shí)任國(guó)務(wù)院副總理的朱镕基發(fā)表講話，宣布終止房地產(chǎn)公司上市、全面控制銀行資金進(jìn)入房地產(chǎn)業(yè)。

3.3 崩潰及影響：宏觀調(diào)控，銀根收緊，爛尾樓，不良貸款

1993年6月23日，時(shí)任國(guó)務(wù)院副總理的朱镕基發(fā)表講話，宣布終止房地產(chǎn)公司上市、全面控制銀行資金進(jìn)入房地產(chǎn)業(yè)。24日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)情況和加強(qiáng)宏觀調(diào)控意見》，16條強(qiáng)力調(diào)控措施包括嚴(yán)格控制信貸總規(guī)模、提高存貸利率和國(guó)債利率、限期收回違章拆借資金、削減基建投資、清理所有在建項(xiàng)目等。

銀根全面緊縮，一路高歌猛進(jìn)的海南房地產(chǎn)熱頓時(shí)被釜底抽薪。 這場(chǎng)調(diào)控的遺產(chǎn)，是給占全國(guó)0.6％總?cè)丝诘暮Ｄ鲜×粝铝苏既珖?guó)10％的積壓商品房。全省“爛尾樓”高達(dá)600多棟、1600多萬平方米，閑置土地18834公頃，積壓資金800億元，僅四大國(guó)有商業(yè)銀行的壞賬就高達(dá)300億元。此后幾年海南經(jīng)濟(jì)增速斷崖式下跌。

一海之隔的北海，沉淀資金甚至高達(dá)200億元，爛尾樓面積超過了三亞，被稱為中國(guó)的“泡沫經(jīng)濟(jì)博物館”。

開發(fā)商紛紛逃離或倒閉，銀行頓時(shí)成為最大的發(fā)展商，不少銀行的不良貸款率一度高達(dá)60％以上。當(dāng)銀行開始著手處置不良資產(chǎn)時(shí)，才發(fā)現(xiàn)很多抵押項(xiàng)目其實(shí)才挖了一個(gè)大坑，以天價(jià)抵押的樓盤不過是“空中樓閣”。更糟糕的是，不少樓盤還欠著大量的工程款，有的甚至先后抵押了多次。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅建行一家，先后處置的不良房地產(chǎn)項(xiàng)目就達(dá)267個(gè)，報(bào)建面積760萬平方米，其中現(xiàn)房面積近8萬平方米，占海南房地產(chǎn)存量的20％，現(xiàn)金回收比例不足20％。

一些老牌券商如華夏證券、南方證券因在海南進(jìn)行了大量房地產(chǎn)直接投資，同樣損失慘重。為此，證監(jiān)會(huì)不得不在2001年4月全面叫停券商直接投資。

1995年8月，海南省政府決定成立海南發(fā)展銀行，以解決省內(nèi)眾多信托投資公司由于大量投資房地產(chǎn)而出現(xiàn)的資金困難問題。但是僅僅兩年零10個(gè)月，海南發(fā)展銀行就出現(xiàn)了擠兌風(fēng)波。1998年6月21日，央行不得不宣布關(guān)閉海發(fā)行，這也是新中國(guó)首家因支付危機(jī)關(guān)閉的省級(jí)商業(yè)銀行。

從1999年開始，海南省用了整整七年的時(shí)間，處置積壓房地產(chǎn)的工作才基本結(jié)束。截至2006年10月，全省累計(jì)處置閑置建設(shè)用地23353.87公頃，占閑置總量的98.17％，處置積壓商品房444.82萬平方米，占積壓總量的97.6％。

“天涯，海角，爛尾樓”一時(shí)間成為海南的三大景觀。

4 東南亞1991-1996年房地產(chǎn)泡沫與1997年亞洲金融風(fēng)暴

1997年之前，東南亞經(jīng)濟(jì)體保持了持續(xù)高增長(zhǎng)，創(chuàng)造了“亞洲奇跡”。但是，在全球低利率、金融自由化、國(guó)際資本流入、金融監(jiān)管缺位等刺激下，大量信貸流入房地產(chǎn)，催生泡沫。隨后在美聯(lián)儲(chǔ)加息、國(guó)際資本流出、固定匯率制崩盤等影響下，亞洲金融風(fēng)暴爆發(fā)，房市泡沫破裂。從此之后，除韓國(guó)等少數(shù)地區(qū)轉(zhuǎn)型成功，大多數(shù)東南亞國(guó)家仍停滯在中等收入階段。

4.1 1997年亞洲金融風(fēng)暴始末

二戰(zhàn)后，日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣、印度尼西亞、馬來西亞、泰國(guó)等東南亞國(guó)家和地區(qū)先后實(shí)現(xiàn)了持續(xù)的高速增長(zhǎng)，一度被稱為“亞洲奇跡”。但1997年東南亞金融危機(jī)打斷了這一進(jìn)程，這些地區(qū)經(jīng)濟(jì)普遍出現(xiàn)斷崖式下滑，匯率大幅貶值。進(jìn)入新世紀(jì)以來，除了日本，只有韓國(guó)等少數(shù)地區(qū)轉(zhuǎn)型成功，大多數(shù)國(guó)家仍停滯在中等收入階段。

上世紀(jì)80年代末~90年代初，受波斯灣戰(zhàn)爭(zhēng)、第三次石油危機(jī)、日本經(jīng)濟(jì)泡沫破裂、蘇聯(lián)解體等影響，美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)低迷，美元指數(shù)走弱。與此同時(shí)，泰國(guó)、馬來西亞、印度尼西亞、新加坡等國(guó)經(jīng)濟(jì)在此期間則實(shí)現(xiàn)了10%左右的高速增長(zhǎng)，吸引了大量國(guó)際資本流入南亞地區(qū)，外債規(guī)模大幅上升。這些地區(qū)債務(wù)期限嚴(yán)重錯(cuò)配，大量中短期外債進(jìn)入房地產(chǎn)投資領(lǐng)域。泰國(guó)等國(guó)房地產(chǎn)投機(jī)盛行，資產(chǎn)泡沫不斷膨脹。在匯率政策方面，泰國(guó)等國(guó)在擴(kuò)大金融自由化、取消資本管制的同時(shí)，仍然維持固定匯率制，給國(guó)際投機(jī)資本提供了條件。

進(jìn)入上世紀(jì)90年代中期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始強(qiáng)勁復(fù)蘇，格林斯潘領(lǐng)導(dǎo)下的美聯(lián)儲(chǔ)提高聯(lián)邦基金利率以應(yīng)對(duì)可能的通脹風(fēng)險(xiǎn)，美元步入第二輪強(qiáng)勢(shì)周期。采取固定匯率制的南亞國(guó)家貨幣被迫升值，出口競(jìng)爭(zhēng)力削弱。與此同時(shí)，人民幣大幅貶值，中國(guó)在吸引外資和增加出口方面表現(xiàn)出強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力。1996年前后南亞國(guó)家出口顯著下滑，經(jīng)常賬戶加速惡化。1997年泰銖、菲律賓比索、印尼盾、馬來西亞令吉、韓元等先后成為國(guó)際投機(jī)資本的攻擊對(duì)象，資本大量流出，固定匯率制被迫放棄，貨幣大幅貶值。隨后股市受到重創(chuàng)，房地產(chǎn)泡沫破裂，銀行呆壞賬劇增，金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)大規(guī)模破產(chǎn)。1998年8月俄羅斯中央銀行宣布年推遲償還外債及暫停國(guó)債券交易，俄羅斯債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，隨后金融危機(jī)逐步升級(jí)成經(jīng)濟(jì)、政治危機(jī)。危機(jī)之后，大多數(shù)東南亞經(jīng)濟(jì)體沒有恢復(fù)到危機(jī)前的增長(zhǎng)水平。

4.2 亞洲金融危機(jī)的背景條件：金融自由化、國(guó)際資本流入和固定匯率制

金融自由化后國(guó)際資本流入。1980年代，東南亞各國(guó)受發(fā)達(dá)國(guó)家金融深化、金融自由化理論和實(shí)踐的影響，陸續(xù)開啟以金融自由化為主的金融改革。菲律賓于1962年宣布取消外匯管制，1986年允許外資利潤(rùn)自由匯出。馬來西亞1986年提高了外國(guó)投資者在本國(guó)股份公司允許持有股權(quán)的比例。同年印尼亦放松了對(duì)資本賬戶的管制。到1994年，東南亞主要國(guó)家基本實(shí)現(xiàn)了資本項(xiàng)目下的可自由兌換，其金融市場(chǎng)基本完全開放。20世紀(jì)80年代中期以后，日本經(jīng)濟(jì)低速增長(zhǎng)，資金利率低，不少日本國(guó)內(nèi)資金開始投向東南亞。到了20世紀(jì)90年代初期，國(guó)際資本看好東南亞經(jīng)濟(jì)，大量國(guó)際私人資本流入東南亞地區(qū)。

然而，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)不穩(wěn)定，調(diào)控體系不健全以及監(jiān)管能力不足等原因，過早對(duì)外開放了其尚未成熟的資本市場(chǎng)，過度放松了對(duì)資本項(xiàng)目的管理，為國(guó)際游資的大進(jìn)大出地頻繁流動(dòng)和投機(jī)攻擊行動(dòng)提供了可乘之機(jī)。

實(shí)行與美元掛鉤的固定匯率制度。東南亞國(guó)家大都實(shí)行固定匯率制度，其貨幣間接或直接與美元掛鉤。1985年“廣場(chǎng)協(xié)議”后美元對(duì)西方主要貨幣開始貶值，則東南亞各國(guó)的貨幣也隨之貶值，大大增強(qiáng)其出口產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。但是，固定匯率制度的問題是釘住國(guó)與被釘住國(guó)的貨幣形成了完全聯(lián)動(dòng)關(guān)系。1995年以后，美國(guó)“新經(jīng)濟(jì)”時(shí)代來臨，進(jìn)入經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)與低通貨膨脹率、低失業(yè)率并存的黃金時(shí)代，美元開始升值帶動(dòng)了東南亞各國(guó)貨幣一起升值，結(jié)果這些國(guó)家出口增長(zhǎng)率停滯不前，而進(jìn)口則激增，貿(mào)易及經(jīng)常項(xiàng)目產(chǎn)生了巨額赤字。

當(dāng)東南亞國(guó)家貿(mào)易赤字增加、貨幣實(shí)際貶值時(shí)，他們沒有及時(shí)調(diào)整匯率，依然維持釘住美元的固定匯率制，引起投機(jī)者拋售本幣，搶購?fù)鈪R，迫使中央銀行宣布實(shí)行浮動(dòng)匯率，讓本幣貶值。這是東南亞發(fā)生金融危機(jī)的直接原因。

4.3 金融風(fēng)暴前后東南亞地產(chǎn)泡沫的催生與崩盤

金融自由化推動(dòng)國(guó)際資本紛紛進(jìn)入東南亞。1995年日本給中國(guó)內(nèi)地、印尼、韓國(guó)、馬來西亞、菲律賓、臺(tái)灣地區(qū)、泰國(guó)等地的融資余額為1090億美元，歐洲各國(guó)銀行的貸款余額則為870億美元。1996年日本給東南亞的放款余額為1140億美元，歐洲銀行則增加為1160億美元。1996年下半年起受美元走強(qiáng)，東南亞貨幣開始同步升值導(dǎo)致出口增長(zhǎng)率普遍下降(東南亞各國(guó)普遍屬于外向型經(jīng)濟(jì)體)，產(chǎn)能過剩，收益率下降和銀行不良資產(chǎn)增加，使得大量產(chǎn)業(yè)資金流向股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)而導(dǎo)致泡沫的形成。

1986-1994年，各國(guó)流向股市和房地產(chǎn)的銀行貸款比例越來越大，其中新加坡33%、馬來西亞30%、印尼20%、泰國(guó)50%、菲律賓11%。東南亞國(guó)家的房地產(chǎn)價(jià)格急劇上漲，其中印尼在1988-1991年內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格上漲了約4倍，馬來西亞、菲律賓和泰國(guó)在1988-1992年內(nèi)都上漲了3倍左右。

4.3.1 泰國(guó)

泡沫的形成。泰國(guó)是東亞金融危機(jī)的起源地。20世紀(jì)80年代以來，泰國(guó)將出口導(dǎo)向型工業(yè)化作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重點(diǎn)。為了解決基礎(chǔ)設(shè)施落后和資金短缺等問題，泰國(guó)政府進(jìn)行了一系列的改革措施，這其中包括開放資本賬戶。當(dāng)時(shí)泰國(guó)土地價(jià)格低廉，勞動(dòng)力供給充足，工資和消費(fèi)水平都比較低，再加上政府的各種優(yōu)惠政策，大量外資迅速涌入泰國(guó)。

在銀行信貸的大量擴(kuò)張下，首都曼谷等大城市的房地產(chǎn)價(jià)格迅速上漲，房地產(chǎn)業(yè)的超高利潤(rùn)更是吸引了大量的國(guó)際資本，兩者相互作用，房地產(chǎn)泡沫迅速膨脹。1989年泰國(guó)的住房貸款總額為459億泰銖，到1996年則超過了7900億泰銖，7年里增加了5倍多。與此同時(shí)，房地產(chǎn)價(jià)格也迅速上升。1988-1992年間，地價(jià)以平均每年10%~30%的速度上漲；在1992-1997年7月，則達(dá)到每年40%，某些地方的地價(jià)1年竟然上漲了14倍。房地產(chǎn)業(yè)在過度擴(kuò)張的銀行信貸的推動(dòng)下不可避免地積聚了大量的泡沫。由于沒有很好地進(jìn)行調(diào)控，最終導(dǎo)致房地產(chǎn)市場(chǎng)供給大大超過需求，構(gòu)成了巨大泡沫。1996年，泰國(guó)的房屋空置率持續(xù)升高，其中辦公樓空置率高達(dá)50%。

泡沫的破裂。進(jìn)入1996年以后，泰國(guó)出口產(chǎn)品的國(guó)際市場(chǎng)需求低迷，貿(mào)易赤字加劇。但是當(dāng)時(shí)的泰國(guó)政府對(duì)國(guó)際形勢(shì)判斷失誤，加上泰國(guó)金融監(jiān)管薄弱、金融系統(tǒng)不穩(wěn)定等因素，國(guó)際投資基金開始著手撤離泰國(guó)，從而對(duì)泰國(guó)的匯率造成了巨大的壓力。巨大的流出壓力迫使泰國(guó)央行最終放棄了固定匯率制度，實(shí)行“管理下的浮動(dòng)匯率制度”，從而導(dǎo)致匯市和股市的超幅下跌，泰銖貶值1倍以上。房地產(chǎn)價(jià)格也迅速下跌，僅1997年下半年就縮水近30%，房地產(chǎn)泡沫最終崩潰。

4.3.2 馬來西亞

泡沫的形成。馬來西亞長(zhǎng)期實(shí)行外向型經(jīng)濟(jì)政策，對(duì)外貿(mào)易在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中舉足輕重。1990-1996年，馬來西亞出口年均增長(zhǎng)率高達(dá)18%，比同期GDP增速高出約10個(gè)百分點(diǎn)。馬來西亞希望在2020年邁入發(fā)達(dá)國(guó)家行列。為此，馬來西亞政府采取了用高投入拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的政策，為了彌補(bǔ)投資資金的不足，馬來西亞實(shí)行了經(jīng)濟(jì)金融自由化政策，包括資本項(xiàng)目可自由兌換。國(guó)際資本大量涌入國(guó)內(nèi)，到1997年6月，馬來西亞外債總額已經(jīng)高達(dá)452億美元，其中短期外債占30%左右。與泰國(guó)類似，大量的外債并未投入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去，而是轉(zhuǎn)到了房地產(chǎn)業(yè)和股票市場(chǎng)，從而使泡沫迅速形成。

隨著投資和信貸的膨脹，整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)了異常的繁榮。由于馬來西亞金融監(jiān)管體系的缺陷，中央銀行未能有效監(jiān)管資本的流向，大量資本進(jìn)入了投機(jī)性較高的房地產(chǎn)業(yè)和股票市場(chǎng)，導(dǎo)致房地產(chǎn)價(jià)格迅速上升。以首都吉隆坡為例，在金融危機(jī)爆發(fā)前的1995年，住宅租金和住宅價(jià)格分別上漲了55%和66%。價(jià)格上漲使得寫字樓空置率由1990-1995年的平均5%~6%的正常水平上升到1998年的25%。

泡沫的破裂。金融危機(jī)爆發(fā)后，經(jīng)濟(jì)泡沫迅速崩潰。馬來西亞貨幣匯率從1997年7月的1美元兌2.5247林吉特猛跌至1998年1月的1美元兌4.88林吉特，貨幣貶值近1倍。股票市場(chǎng)大幅崩潰，金融和房地產(chǎn)類股票甚至下跌了70%~90%。房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫也隨之破裂，1997年下半年，馬來西亞房地產(chǎn)的平均交易量下降了37%，各項(xiàng)房?jī)r(jià)指數(shù)開始大幅回落。

4.3.3 香港

泡沫的形成。70年代后期，香港逐步轉(zhuǎn)型為以金融、貿(mào)易和服務(wù)為主的經(jīng)濟(jì)體。香港房地產(chǎn)業(yè)在這次產(chǎn)業(yè)調(diào)整中得到了迅速的發(fā)展。根據(jù)1998年的數(shù)據(jù)，香港房地業(yè)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)高達(dá)20%，房地產(chǎn)投資占固定資產(chǎn)投資的近50%，而政府收入中也有35%來源于房地產(chǎn)業(yè)。進(jìn)入90年代，香港經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的需求不斷增加，房地產(chǎn)價(jià)格上漲非常迅速。

從1991年開始，香港實(shí)施“緊縮”土地供應(yīng)政策并以低利率進(jìn)行刺激，房?jī)r(jià)一路飆升。房地產(chǎn)價(jià)格的暴漲引起市場(chǎng)的投機(jī)行為急劇升溫，許多香港居民因?yàn)橘I賣房產(chǎn)實(shí)現(xiàn)財(cái)富高速增長(zhǎng)，甚至企業(yè)紛紛向銀行貸款轉(zhuǎn)投地皮，香港房地產(chǎn)市場(chǎng)充斥著嚴(yán)重的投機(jī)風(fēng)氣。1996年第4季度，香港銀行業(yè)放松了對(duì)住房按揭貸款的審查標(biāo)準(zhǔn)，直接促使大量炒樓力量進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，使得本來就已經(jīng)非常高的樓市價(jià)格再度暴漲。房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)率與GDP增長(zhǎng)率在1986-1996年間的平均值達(dá)2.4，而1997年8月份在香港樓市高峰期，該指標(biāo)高達(dá)3.6-5.0。香港地產(chǎn)泡沫可見一斑。

泡沫的破裂。1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，港幣匯率和港股承壓暴跌，引發(fā)了香港市場(chǎng)利率上升、銀行信貸萎縮、失業(yè)增加等問題。由于前期房?jī)r(jià)上漲過快，房地產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的比重嚴(yán)重失衡，且市場(chǎng)上對(duì)房產(chǎn)多是投機(jī)性需求，危機(jī)爆發(fā)后借貸成本的上升、居民支付能力減弱和對(duì)市場(chǎng)的悲觀預(yù)期造成了樓市“跳水式”的下跌，1997年至1998年一年時(shí)間，香港樓價(jià)急劇下跌50%-60%，成交大幅萎縮，房屋空置率上升。

房?jī)r(jià)暴跌導(dǎo)致社會(huì)財(cái)富大量萎縮，據(jù)計(jì)算，從1997-2002年的5年時(shí)間里，香港房地產(chǎn)和股市總市值共損失約8萬億港元，比同期香港的生產(chǎn)總值還多。在這場(chǎng)泡沫中，香港平均每位業(yè)主損失267萬港元，有十多萬人由百萬“富翁”一夜之間變成了百萬“負(fù)翁”。

由于泡沫時(shí)期政府財(cái)政對(duì)房地產(chǎn)的依存度很高，財(cái)政收入長(zhǎng)期依靠土地批租收入以及其他房地產(chǎn)相關(guān)稅收，泡沫破裂后港府整體財(cái)政收入減少了20%~25%。另外，銀行系統(tǒng)也積聚了大量不良貸款，個(gè)人和工商企業(yè)的抵押物資產(chǎn)大幅縮水。

從1998-2003年，香港經(jīng)濟(jì)一直處于衰退的泥潭中。1999年、2001年、2002年和2003年香港經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率分別為-1.2%、-0.7%、-0.6%和-2.2%。