【摘要】當(dāng)前，推進(jìn)國(guó)有企業(yè)去杠桿已成為防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要任務(wù)和關(guān)鍵環(huán)節(jié)。黨的十九大報(bào)告及中央全面深化改革委員會(huì)都明確提出，要積極推進(jìn)降低宏觀杠桿率，特別是要降低國(guó)企杠桿率。要推動(dòng)國(guó)企去杠桿取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展，需要將去杠桿與轉(zhuǎn)型升級(jí)有效結(jié)合，加快實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展?！娟P(guān)鍵詞】國(guó)有企業(yè)  去杠桿  轉(zhuǎn)型升級(jí)   

【中圖分類(lèi)號(hào)】F276.1    【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A 近年來(lái)，國(guó)有企業(yè)杠桿率上升較快，在宏觀經(jīng)濟(jì)下行壓力增大的形勢(shì)下，國(guó)有企業(yè)投資收益呈邊際遞減態(tài)勢(shì)，面臨較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，影響到整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展。資產(chǎn)負(fù)債率是衡量企業(yè)杠桿率的常用指標(biāo)，根據(jù)國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室、國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年國(guó)企資產(chǎn)負(fù)債率為65.7%，同比下降0.4個(gè)百分點(diǎn)，但國(guó)企債務(wù)占全部非金融企業(yè)部門(mén)比重為62%，同比增加3個(gè)百分點(diǎn)。可見(jiàn)推進(jìn)國(guó)有企業(yè)去杠桿依然是國(guó)企改革的重中之重。隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的推進(jìn)，國(guó)企杠桿率已得到一定程度的控制，并呈現(xiàn)緩慢下降態(tài)勢(shì)，但是去杠桿的效果還不明顯，國(guó)有企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)結(jié)構(gòu)性、制度性問(wèn)題依然沒(méi)有得到有效解決，轉(zhuǎn)型升級(jí)任務(wù)依然艱巨。因此，國(guó)有企業(yè)需要統(tǒng)籌考慮去杠桿與轉(zhuǎn)型升級(jí)問(wèn)題，既要把風(fēng)險(xiǎn)降下去，又要把質(zhì)量提上來(lái)。  

國(guó)有企業(yè)去杠桿的目的及實(shí)施效果  

防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)現(xiàn)提質(zhì)增效是國(guó)企去杠桿的主要目的。國(guó)有企業(yè)杠桿率過(guò)高可能會(huì)導(dǎo)致回籠資金無(wú)法覆蓋融資成本和到期債務(wù)，一旦出現(xiàn)這種情況，金融機(jī)構(gòu)就會(huì)面臨較大的違約風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，國(guó)有企業(yè)債務(wù)規(guī)模過(guò)高，會(huì)對(duì)民營(yíng)企業(yè)融資產(chǎn)生較大的擠出效應(yīng)，加劇中小企業(yè)特別是科技型企業(yè)融資難和融資貴問(wèn)題。此外，國(guó)有企業(yè)存在大量借新還舊問(wèn)題，降低了資金使用效率，增加了資金風(fēng)險(xiǎn)。因此，推進(jìn)國(guó)有企業(yè)去杠桿的目的不是單純的實(shí)現(xiàn)數(shù)字上的去杠桿，更重要的是降低金融風(fēng)險(xiǎn)，提升投資效率和發(fā)展質(zhì)量，進(jìn)而促進(jìn)國(guó)企轉(zhuǎn)型升級(jí)和實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

國(guó)企去杠桿的效果還未達(dá)預(yù)期。從去杠桿的實(shí)施情況看，國(guó)企杠桿率的下降大多是由于減少債務(wù)性融資或采取債轉(zhuǎn)股等方式在短期內(nèi)降低了資產(chǎn)負(fù)債率，國(guó)企利潤(rùn)的增長(zhǎng)主要依靠成本控制等措施實(shí)現(xiàn)，但提高長(zhǎng)期投資回報(bào)率以及加快實(shí)現(xiàn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換依然面臨艱巨的挑戰(zhàn)。由于企業(yè)長(zhǎng)期以來(lái)存在的問(wèn)題難以在短時(shí)間內(nèi)解決，特別是一些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性問(wèn)題突出，市場(chǎng)化發(fā)展能力不足。即便部分國(guó)有企業(yè)杠桿率降了下來(lái)，但發(fā)展質(zhì)量卻受到影響。而未來(lái)十年是實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的黃金十年，也是國(guó)企轉(zhuǎn)型升級(jí)的黃金十年。近年來(lái)，我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定快速發(fā)展，新技術(shù)、新模式不斷涌現(xiàn)，資本市場(chǎng)加快發(fā)展，國(guó)民消費(fèi)水平不斷上升，這些都為國(guó)企去杠桿提供了諸多有利條件，為促進(jìn)轉(zhuǎn)型升級(jí)提供了難得的時(shí)間窗口。要打贏去杠桿、促轉(zhuǎn)型攻堅(jiān)戰(zhàn)，需要著力解決制約國(guó)有企業(yè)健康發(fā)展的關(guān)鍵性問(wèn)題，推進(jìn)去杠桿工作取得積極進(jìn)展。  

國(guó)有企業(yè)去杠桿過(guò)程中亟需解決的問(wèn)題  

沉沒(méi)成本問(wèn)題突出。由于國(guó)企在投資決策中，往往需要兼顧社會(huì)責(zé)任與經(jīng)濟(jì)效益，投資決策缺乏市場(chǎng)化導(dǎo)向，特別是固定資產(chǎn)投資方面，投資規(guī)模大，投資周期長(zhǎng)，一旦項(xiàng)目難以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)，不得不重新調(diào)整投資決策和運(yùn)營(yíng)方案，這樣就會(huì)產(chǎn)生大量沉沒(méi)成本，給企業(yè)造成較大的負(fù)擔(dān)，這也是造成“僵尸企業(yè)”的重要原因。

缺乏經(jīng)營(yíng)者思維。國(guó)有企業(yè)大多為重資產(chǎn)行業(yè)，尤其是鋼鐵、化工、能源等行業(yè)，過(guò)于注重規(guī)模擴(kuò)張，導(dǎo)致投資項(xiàng)目缺乏市場(chǎng)化發(fā)展?jié)摿Α＠缫恍┪廴酒髽I(yè)，投資建設(shè)大型環(huán)保項(xiàng)目后，由于綜合成本過(guò)高致使環(huán)保設(shè)備不能有效運(yùn)行；一些工業(yè)園區(qū)項(xiàng)目投資建設(shè)與招商運(yùn)營(yíng)脫節(jié)出現(xiàn)“爛尾樓”等問(wèn)題。這些行為不僅造成了資源浪費(fèi)，而且給企業(yè)造成了較大的負(fù)擔(dān)。一旦類(lèi)似項(xiàng)目增多，企業(yè)不良資產(chǎn)比例勢(shì)必增加，從而降低了企業(yè)的發(fā)展質(zhì)量，限制了企業(yè)的發(fā)展空間。

流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。企業(yè)的融資目標(biāo)應(yīng)該是可以使自身價(jià)值最大化的融資組合，如果不具備穩(wěn)定的現(xiàn)金流，則應(yīng)該盯住更為保守的融資組合。從融資結(jié)構(gòu)看，大部分國(guó)有企業(yè)融資仍以銀行長(zhǎng)期貸款為主，股權(quán)融資比例偏小，加之融資成本上升和融資難度加大，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加。資本運(yùn)作不能解決企業(yè)發(fā)展的所有問(wèn)題，尤其是流動(dòng)性問(wèn)題，杠桿率偏高意味著債權(quán)融資比重偏大，資本成本勢(shì)必上升，必將壓縮利潤(rùn)空間，影響企業(yè)持續(xù)發(fā)展。同時(shí)，大部分企業(yè)沒(méi)有做好資金的統(tǒng)籌管理和集約化使用，資金使用效率偏低，也增加了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

委托代理人問(wèn)題。對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，企業(yè)的所有者或股東和公司的管理者是分離的。而且，由于國(guó)企需要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，其經(jīng)營(yíng)決策受行政干預(yù)影響較大，存在政企不分的問(wèn)題，使得個(gè)別國(guó)企對(duì)融資成本敏感性不高，難以實(shí)現(xiàn)投資價(jià)值最大化。同時(shí)，大部分國(guó)有企業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展職能都在二級(jí)公司，但是二級(jí)公司的負(fù)責(zé)人受制度約束，更多時(shí)候扮演的是執(zhí)行角色，缺乏創(chuàng)新空間和創(chuàng)新能力。此外，當(dāng)前國(guó)企績(jī)效考核指標(biāo)大多以年度量化指標(biāo)為主，致使二級(jí)企業(yè)負(fù)責(zé)人更關(guān)注短期目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，或更關(guān)注自身利益，忽視了企業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展，降低了整體發(fā)展效率。  

國(guó)企去杠桿應(yīng)該與轉(zhuǎn)型升級(jí)有效結(jié)合  

穩(wěn)妥推進(jìn)不良資產(chǎn)處置，拓展發(fā)展新空間。大部分國(guó)有企業(yè)，特別是以重資產(chǎn)為主的國(guó)有企業(yè)，均存在一定程度的不良資產(chǎn)，給企業(yè)造成了較大的負(fù)擔(dān)，需要著手予以解決。可以采取盤(pán)活、轉(zhuǎn)讓、兼并重組等處置方式，積極引入互補(bǔ)性資源和市場(chǎng)化機(jī)制，實(shí)現(xiàn)資源有效配置，降低資金使用成本，實(shí)現(xiàn)以資源換市場(chǎng)，為企業(yè)發(fā)展贏得更大發(fā)展空間。同時(shí)，完善國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)管機(jī)制，建立國(guó)有資產(chǎn)流失責(zé)任追究機(jī)制，保障國(guó)有資產(chǎn)保值增值。

引入高端要素資源，推進(jìn)發(fā)展動(dòng)能轉(zhuǎn)換。國(guó)有企業(yè)要實(shí)現(xiàn)從依靠投資拉動(dòng)發(fā)展的模式向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)模式轉(zhuǎn)換，從大而全發(fā)展模式向?qū)I(yè)化方向轉(zhuǎn)變，必須充分利用自身比較優(yōu)勢(shì)，培育核心競(jìng)爭(zhēng)力。優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)僅僅是轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的基礎(chǔ)，要實(shí)現(xiàn)發(fā)展質(zhì)量變革，需要變革原有的產(chǎn)業(yè)發(fā)展模式以及打破制度性的路徑依賴(lài)，引導(dǎo)資源更加合理有效配置，提升全要素生產(chǎn)率。通過(guò)技術(shù)創(chuàng)新及資源整合，加快高端產(chǎn)品有效供給，提升投資價(jià)值回報(bào)，推進(jìn)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型。而且要避免低效投資和盲目擴(kuò)張，著力發(fā)展新技術(shù)、拓展新業(yè)態(tài)、探索新模式，形成市場(chǎng)化發(fā)展能力，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換。

組合使用金融工具，提高發(fā)展效率。國(guó)有企業(yè)要有效降低債務(wù)融資比例，通過(guò)債轉(zhuǎn)股、資產(chǎn)證券化等手段，增大股權(quán)融資比重，降低資本成本，優(yōu)化資本配置效率，使融資與資金使用相匹配，保障項(xiàng)目投資周期穩(wěn)定的現(xiàn)金流。通過(guò)采取企業(yè)上市等手段，實(shí)現(xiàn)股權(quán)多元化改革，完善市場(chǎng)化管理體系和運(yùn)行機(jī)制，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。通過(guò)推進(jìn)混合所有制改革，積極引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，帶動(dòng)更大范圍資源的整合，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。通過(guò)完善資金集約化管理，同時(shí)積極引入股權(quán)投資，引導(dǎo)更多資金運(yùn)用于技術(shù)研發(fā)、新業(yè)態(tài)布局，培育持續(xù)發(fā)展能力。

積極推進(jìn)市場(chǎng)化改革，增強(qiáng)內(nèi)生發(fā)展動(dòng)力。從長(zhǎng)期來(lái)看，去杠桿只是國(guó)企改革的環(huán)節(jié)之一，市場(chǎng)化改革才是長(zhǎng)期發(fā)展的艱巨任務(wù)。要通過(guò)完善公司治理體系，完善經(jīng)營(yíng)者思維，提高管理水平，有效降低制度成本，增強(qiáng)發(fā)展活力。堅(jiān)持以發(fā)展質(zhì)量為導(dǎo)向的考核體系和激勵(lì)機(jī)制，減少委托代理人問(wèn)題帶來(lái)的效率低下問(wèn)題。要根據(jù)行業(yè)特點(diǎn)、企業(yè)發(fā)展周期、結(jié)合市場(chǎng)情況采取動(dòng)態(tài)推進(jìn)措施，通過(guò)技術(shù)和制度創(chuàng)新，優(yōu)化原有的要素配置結(jié)構(gòu)，著力補(bǔ)齊發(fā)展短板，逐步培育和提高企業(yè)內(nèi)生發(fā)展動(dòng)力。

（作者均為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院政府政策與公共管理系博士研究生）  

【參考文獻(xiàn)】

①劉金全、陳德凱：《理解中國(guó)貨幣政策調(diào)控模式：“穩(wěn)杠桿”還是“降杠桿”——基于TVP-VAR模型的實(shí)證研究》，《西安交通大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版）》，2017年第6期。

②孫學(xué)工：《對(duì)癥國(guó)企杠桿》，《債券》，2017年第12期。  

責(zé)編/周小梨（見(jiàn)習(xí)）   謝帥（見(jiàn)習(xí)）    美編/楊玲玲  史航（見(jiàn)習(xí)）

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