【摘要】隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的快速發(fā)展，越來(lái)越多的投資者參與股票交易，作為金融異象之一的“羊群效應(yīng)”逐漸受到人們的關(guān)注。當(dāng)“羊群效應(yīng)”影響過(guò)大時(shí)，證券市場(chǎng)就會(huì)出現(xiàn)非理性行為，影響股票的定價(jià)機(jī)制，導(dǎo)致證券市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。要治理證券市場(chǎng)中的“羊群效應(yīng)”，需政府、證券市場(chǎng)、投資者以及經(jīng)理人等多方共同努力、加強(qiáng)合作。

【關(guān)鍵詞】“羊群效應(yīng)” 證券市場(chǎng) 制度機(jī)制 【中圖分類(lèi)號(hào)】F832.5 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A

投資者因素和市場(chǎng)因素是 “羊群效應(yīng)”的重要成因

“羊群效應(yīng)”是行為金融學(xué)中一種較為常見(jiàn)的現(xiàn)象，它是金融市場(chǎng)中經(jīng)常出現(xiàn)的金融異象之一。“羊群效應(yīng)”是以證券市場(chǎng)中實(shí)際參與人的心理出發(fā)，分析參與人面對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)出現(xiàn)的心理變化，改變了傳統(tǒng)金融理論中運(yùn)用決策模型檢驗(yàn)市場(chǎng)中價(jià)格的波動(dòng)。“羊群效應(yīng)”產(chǎn)生的一個(gè)重要原因就是委托代理關(guān)系的出現(xiàn)，并且在證券市場(chǎng)中對(duì)于自己的行為不信任，模仿他人的投資行為。

投資者因素對(duì)“羊群效應(yīng)”的成因有著較大的影響。在證券市場(chǎng)中，投資者獲取信息的能力是有限的，即使他們具有理性預(yù)期，都是為了實(shí)現(xiàn)利益最大化。但是，在實(shí)際操作中由于投資者獲取的信息不足，受到自身理性的限制，往往對(duì)自己得到的信息不自信，從而打探他人的信息，模仿或者跟隨其他投資者的方式。在證券市場(chǎng)的信息傳遞機(jī)制中，我國(guó)證券市場(chǎng)的信息披露機(jī)制還不完善，一些內(nèi)幕交易的存在使投資者在信息獲取上處于劣勢(shì)地位。這些因素造成了投資者從官方獲取的信息不完整，市場(chǎng)中“小道消息”泛濫，導(dǎo)致出現(xiàn)證券市場(chǎng)中的“羊群效應(yīng)”。

市場(chǎng)因素也在一定程度上引發(fā)了“羊群效應(yīng)”。目前，我國(guó)證券市場(chǎng)依然是以散戶為主的市場(chǎng)，散戶投資者的比例占到了90%左右。莊家和散戶之間的博弈行為成為影響證券市場(chǎng)發(fā)展的重要因素，散戶通過(guò)技術(shù)分析去追尋莊家的信息，以便發(fā)現(xiàn)獲利的機(jī)會(huì)。大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者并不是想獲取現(xiàn)金紅利，而是想通過(guò)賺取股票的差價(jià)或資本得利。此外，我國(guó)證券市場(chǎng)仍處于發(fā)展中階段，尚不成熟，具有鮮明的“消息市”“政策市”、弱有效性特征，通常根據(jù)歷史信息去進(jìn)行投資和分析。同時(shí)，證券市場(chǎng)中的信息披露制度不完善，造成投資者“信息不對(duì)稱”，從而出現(xiàn)“跟風(fēng)”現(xiàn)象。

“羊群效應(yīng)”對(duì)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定性和傳遞機(jī)制的危害

“羊群效應(yīng)”會(huì)造成我國(guó)證券市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。首先，當(dāng)證券市場(chǎng)受到“羊群效應(yīng)”的影響過(guò)大時(shí)，市場(chǎng)中就會(huì)出現(xiàn)非理性反應(yīng)，例如“牛市”出現(xiàn)時(shí)，中小投資者會(huì)受到他人的影響，“跟風(fēng)”進(jìn)入證券市場(chǎng)，直接導(dǎo)致市場(chǎng)中過(guò)多的資本流入量，股票價(jià)格隨之飆升，影響股票的定價(jià)機(jī)制，即市場(chǎng)中股票的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其本身的價(jià)格，出現(xiàn)嚴(yán)重的資產(chǎn)泡沫，從而造成我國(guó)證券市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。其次，在我國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)行交易時(shí)，所獲得的信息是不完全信息，具有明顯的“信息不對(duì)稱”特征，可以說(shuō)，不完全信息在一定程度上導(dǎo)致了證券市場(chǎng)中“羊群效應(yīng)”的出現(xiàn)。當(dāng)證券市場(chǎng)出現(xiàn)新的信息，并且與原有的信息出現(xiàn)沖突時(shí)，會(huì)造成投資者的恐慌，摒棄原來(lái)的“羊群效應(yīng)”，一窩蜂地尋找其他人的信息，盲目跟隨他人的投資方式，出現(xiàn)新的“羊群效應(yīng)”，從而導(dǎo)致證券市場(chǎng)的股票價(jià)格與之前的走向相反。在開(kāi)始的時(shí)候會(huì)使股票價(jià)格趨于正常，但是隨著新的“羊群效應(yīng)”的出現(xiàn)，使股票的價(jià)格回調(diào)過(guò)度，股票的市場(chǎng)價(jià)格再次偏離其本身的價(jià)值。這說(shuō)明，“羊群效應(yīng)”使證券市場(chǎng)的價(jià)格彈性過(guò)大，導(dǎo)致證券市場(chǎng)的不穩(wěn)定性因素增加。最后，機(jī)構(gòu)投資者之間同樣會(huì)出現(xiàn)“羊群效應(yīng)”，例如在進(jìn)行基金購(gòu)買(mǎi)，基金經(jīng)理屬于風(fēng)險(xiǎn)回避者的時(shí)候，會(huì)購(gòu)買(mǎi)與其他基金經(jīng)理相同的股票，這就導(dǎo)致證券市場(chǎng)的股票出現(xiàn)超額需求，股票的價(jià)格上漲；當(dāng)基金經(jīng)理賣(mài)出股票時(shí)，又使證券市場(chǎng)中的股票超額供給，股票的價(jià)格下跌。這種情況同樣造成了證券市場(chǎng)的不穩(wěn)定性。

“羊群效應(yīng)”會(huì)影響證券市場(chǎng)的信息傳遞機(jī)制。第一，在證券市場(chǎng)獲取信息是需要成本的，投資者認(rèn)為信息的價(jià)值大于所需要付出的成本時(shí)，才會(huì)考慮獲取信息。但是由于投資者對(duì)自己獲取的信息不自信，認(rèn)為別人的信息更有價(jià)值，就會(huì)通過(guò)其他渠道打探別人的信息，放棄自己的信息，跟隨別人在證券市場(chǎng)進(jìn)行投資，盲目跟風(fēng)。在這一過(guò)程中，自己獲取的有用的信息可能會(huì)被摒棄，導(dǎo)致證券市場(chǎng)信息傳遞機(jī)制出現(xiàn)偏差，影響投資者的判斷和對(duì)市場(chǎng)的認(rèn)知，出現(xiàn)錯(cuò)誤的投資行為。第二，在證券市場(chǎng)中會(huì)有人故意散布虛假信息，混淆視聽(tīng)，擾亂投資者正常的投資，以達(dá)到自身利益的最大化，對(duì)證券市場(chǎng)造成危害。

多方協(xié)作、共同治理證券市場(chǎng)中的“羊群效應(yīng)”

規(guī)范證券市場(chǎng)的信息披露制度。證券市場(chǎng)的投資活動(dòng)需要有可靠的信息，信息的可靠性是證券投資市場(chǎng)的保證以及進(jìn)行其他活動(dòng)的基礎(chǔ)。信息的透明度提高了，投資者在進(jìn)行投資活動(dòng)時(shí)的選擇會(huì)更加理性和多元，尋找適合自己的投資，從而減少“羊群效應(yīng)”現(xiàn)象的發(fā)生。在信息傳遞機(jī)制方面，應(yīng)該保證信息披露的安全性、及時(shí)性、完整性和準(zhǔn)確性，對(duì)于內(nèi)幕交易行為要嚴(yán)厲打擊，避免出現(xiàn)“信息不對(duì)稱”，從而防止“羊群效應(yīng)”的出現(xiàn)。

豐富基金投資的品種。投資策略需要多角度考慮，增加我國(guó)證券市場(chǎng)上金融產(chǎn)品的種類(lèi)，改變以往單一的投資模式，變?yōu)殡p向投資的模式，避免經(jīng)理人在進(jìn)行投資時(shí)發(fā)生相同的投資行為，為我國(guó)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定創(chuàng)造良好的條件。

提高證券市場(chǎng)中上市公司的質(zhì)量。當(dāng)前，我國(guó)上市公司數(shù)量龐大，能夠選擇的股票種類(lèi)也很多，但是上市公司的質(zhì)量良莠不齊，投資者在進(jìn)行選擇時(shí)會(huì)多方打聽(tīng)，根據(jù)其他人的投資行為進(jìn)行投資，導(dǎo)致“羊群效應(yīng)”的發(fā)生，一擁而入投向少數(shù)的優(yōu)質(zhì)股上，在投資時(shí)的選擇范圍很小。因此需要擴(kuò)大證券市場(chǎng)的容量，推動(dòng)大型企業(yè)上市的進(jìn)程，加快紅籌股的回歸，提高證券市場(chǎng)中上市公司的質(zhì)量，為投資者提供更多的選擇，提供良好的市場(chǎng)環(huán)境，避免盲目地跟隨他人投資。

嚴(yán)厲控制內(nèi)部人員對(duì)證券市場(chǎng)的操作。防止證券市場(chǎng)出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)，可以從兩個(gè)方面來(lái)加強(qiáng)防范，一是建立有效的內(nèi)部監(jiān)管機(jī)制，形成權(quán)力制衡機(jī)制，對(duì)管理人員的權(quán)力進(jìn)行劃分，規(guī)范法人的治理結(jié)構(gòu)，將所有權(quán)、經(jīng)營(yíng)權(quán)和監(jiān)督管理權(quán)分別進(jìn)行劃分，交給不同的管理部門(mén)進(jìn)行運(yùn)作，形成相互監(jiān)督機(jī)制。二是完善基金經(jīng)理人的獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制，防止出現(xiàn)因?yàn)橥獠空T惑出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。有些投資者為了自身利益，為了獲取更多的內(nèi)部信息，利用投資產(chǎn)生的收益“誘惑”基金經(jīng)理人，造成證券市場(chǎng)出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。

加快推進(jìn)金融制度體系建設(shè)，實(shí)施全方位的金融監(jiān)管。根據(jù)投資者在證券市場(chǎng)中出現(xiàn)的問(wèn)題，借鑒西方國(guó)家的成熟經(jīng)驗(yàn)，制定相應(yīng)的制度和法規(guī)，保證我國(guó)證券市場(chǎng)健康發(fā)展。同時(shí)，我們要跟隨國(guó)際化趨勢(shì)，創(chuàng)新監(jiān)管模式，特別是對(duì)于金融衍生品的監(jiān)管，吸取國(guó)際上金融危機(jī)的教訓(xùn)，加強(qiáng)證券市場(chǎng)內(nèi)部人員和投資者的全方位監(jiān)管，制定監(jiān)管人員的考核制度，提升他們的專(zhuān)業(yè)水平和責(zé)任心。

引導(dǎo)投資者樹(shù)立理性投資理念。投資者要有自己的判斷，在證券市場(chǎng)中盲目跟風(fēng)和非理性投資，會(huì)加大投資風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資者在投資時(shí)，要克服盲目的心態(tài)，理性分析，在變幻莫測(cè)的證券市場(chǎng)中始終保持清醒的頭腦，為作出正確的投資決策奠定良好的基礎(chǔ)。通過(guò)已有的經(jīng)驗(yàn)制定適合自己的投資方式，進(jìn)行個(gè)性化的投資，從而成為一名成熟的投資者。

（作者為西安交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)與金融學(xué)院博士研究生）

【參考文獻(xiàn)】

①楚明欽：《中國(guó)股市價(jià)格異常波動(dòng)中的輿論傳播效應(yīng)》，《理論月刊》，2016年第8期。

②張峰、胡琨等：《企業(yè)研發(fā)的“羊群效應(yīng)”及其負(fù)面影響》，《科學(xué)學(xué)研究》，2019年第3期。

責(zé)編/銀冰瑤 美編/楊玲玲

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