2021年《政府工作報(bào)告》提出，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度。把服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)放在更加突出的位置，處理好恢復(fù)經(jīng)濟(jì)與防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，保持流動(dòng)性合理充裕，保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。

今年一季度，全球經(jīng)濟(jì)從新冠肺炎疫情沖擊中逐步恢復(fù)。1月份，美國推出總規(guī)模高達(dá)1.9萬億美元的財(cái)政刺激措施，旨在加速美國經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇步伐。同時(shí)，美國10年期國債收益率在今年一季度較去年同期大幅抬升，并且國際大宗商品價(jià)格在一季度大幅超過新冠肺炎疫情沖擊前的水平，包括美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲中央銀行以及日本銀行在內(nèi)的全球主要經(jīng)濟(jì)體中央銀行，均未明確量化寬松政策退出的時(shí)間表，由此引發(fā)國內(nèi)外各界對未來通貨膨脹加速和金融風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂。

全球流動(dòng)性釋放充裕

為應(yīng)對疫情沖擊，2020年全球主要經(jīng)濟(jì)體采取了一系列貨幣和財(cái)政刺激政策，全球流動(dòng)性釋放充裕。2020年，美歐日三大央行資產(chǎn)規(guī)模較年初增加7.6萬億美元，其中美聯(lián)儲(chǔ)增加3.2萬億美元，占美國GDP比重約為15%，幅度遠(yuǎn)超2008年國際金融危機(jī)時(shí)期。

今年以來，隨著疫情逐步好轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期不斷強(qiáng)化，美國通脹預(yù)期持續(xù)抬升，美債收益率持續(xù)上行，投資者對美聯(lián)儲(chǔ)的“縮減恐慌”情緒隨之升溫。截至3月末，從美國國債收益率隱含通脹預(yù)期看，美國5年、10年盈虧平衡通脹率分別為2.2%與2.3%，10年期美債收益率上行突破1.7%的水平，一季度已上行了80BP（基點(diǎn)），遠(yuǎn)超其他主要經(jīng)濟(jì)體國債利率的上行幅度。

受美國10年期國債收益率持續(xù)上升的影響，全球主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的10年期國債收益率均不同程度抬升，其對實(shí)體部門融資成本和貨幣穩(wěn)定的沖擊已經(jīng)開始顯現(xiàn)。不僅如此，由于美國10年期國債收益率在此次上行周期中，對主要發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體同期限國債收益率的沖擊超過對主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的沖擊，作為全球經(jīng)濟(jì)增長重要引擎的發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體將受到明顯影響。而通貨膨脹預(yù)期抬升亦加快了此次美國10年期國債的上行速度和幅度，進(jìn)而限制全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

全球通脹向疫情前平均水平回升

全球主要經(jīng)濟(jì)體通貨膨脹水平在2020年11月暫時(shí)性回調(diào)后繼續(xù)向新冠肺炎疫情前的平均水平回升，尚未出現(xiàn)通脹的穩(wěn)定信號(hào)。主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體通貨膨脹水平在2020年5月觸底后開始反彈，七國集團(tuán)整體通脹率在2021年1月已經(jīng)回升至疫情前最高點(diǎn)的50%左右，經(jīng)合組織整體通脹率亦回升至疫情前最高點(diǎn)的64%左右，歐元區(qū)則在2021年1月大幅回升至疫情前最高點(diǎn)的64%左右。與之相比，二十國集團(tuán)整體通脹水平在2020年8月回升至疫情前最高點(diǎn)的63%左右，隨后轉(zhuǎn)跌?？傮w而言，全球通貨膨脹當(dāng)前仍然以“恢復(fù)性”通貨膨脹為主，通脹水平在2020年3月跌落后逐漸向疫情前的平均水平回歸，但尚未完全恢復(fù)至疫情前的水平。

國際大宗商品價(jià)格在2020年第一季度開啟新一輪全面上漲周期，進(jìn)而帶動(dòng)總體價(jià)格水平的持續(xù)上行，基本金屬、稀有金屬和農(nóng)產(chǎn)品等大宗商品的價(jià)格甚至超過了新冠肺炎疫情暴發(fā)前的平均水平。不過，國際大宗商品價(jià)格的上行趨勢已經(jīng)開始分化，稀有金屬類大宗商品價(jià)格在2015年觸底后持續(xù)在底部徘徊，2018年第四季度進(jìn)入新一輪上行周期后，在2020年8月觸及上行周期的頂點(diǎn)，當(dāng)前已經(jīng)開始逐漸轉(zhuǎn)入周期性回調(diào)階段。與之相對，基本金屬類大宗商品價(jià)格、能源類大宗商品價(jià)格以及農(nóng)產(chǎn)品大宗商品價(jià)格在2020年反彈后開啟新一輪上行周期，基本金屬類大宗商品價(jià)格以及農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格當(dāng)前已經(jīng)上漲至歷史最高水平的83%左右，能源類大宗商品價(jià)格已經(jīng)上漲至上一輪周期頂點(diǎn)的82%左右。不過，國際大宗商品價(jià)格的上漲速度在2021年2月后開始出現(xiàn)減速跡象，以基本金屬類和能源類為主的大宗商品價(jià)格的邊際增速已經(jīng)下行。

生產(chǎn)領(lǐng)域總體價(jià)格水平上行

現(xiàn)階段，我國消費(fèi)領(lǐng)域總體價(jià)格水平全面回落，消費(fèi)品價(jià)格和服務(wù)品價(jià)格、食品價(jià)格和非食品價(jià)格以及核心居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)等均在2021年第一季度觸底。不僅如此，消費(fèi)品價(jià)格、服務(wù)品價(jià)格、非食品價(jià)格以及核心居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)在2021年第一季度均是2008年國際金融危機(jī)10年后首次跌破0.00%的臨界水平。消費(fèi)領(lǐng)域總體價(jià)格水平在2018年進(jìn)入下行通道后已經(jīng)出現(xiàn)觸底回升的信號(hào)，隨著國際大宗商品價(jià)格上漲對消費(fèi)領(lǐng)域總體價(jià)格水平的推升作用逐漸釋放，消費(fèi)領(lǐng)域總體價(jià)格水平預(yù)計(jì)將在第二季度開始逐漸向疫情前的平均水平回升，我國并無持續(xù)通貨緊縮或中長期低通貨膨脹的經(jīng)濟(jì)社會(huì)環(huán)境，亦不存在發(fā)生惡性通貨膨脹或滯脹的貨幣環(huán)境，中長期通貨膨脹水平將始終保持在合理適度的目標(biāo)區(qū)間內(nèi)。

受到國際大宗商品價(jià)格進(jìn)入新一輪上漲周期的沖擊，國內(nèi)生產(chǎn)領(lǐng)域總體價(jià)格水平亦進(jìn)入上行階段，但生產(chǎn)資料價(jià)格水平和生活資料價(jià)格水平的分化再次增強(qiáng)。2020年第一季度國際大宗商品價(jià)格觸底強(qiáng)勁反彈后，國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域總體價(jià)格水平在生產(chǎn)資料價(jià)格的加速回升推動(dòng)下反彈。不過，由于國際大宗商品價(jià)格上漲在產(chǎn)業(yè)鏈中通過各環(huán)節(jié)營業(yè)利潤的壓縮形成了緩沖效果，因而對產(chǎn)業(yè)鏈下游耐用消費(fèi)品和非耐用消費(fèi)品價(jià)格上漲造成的壓力將大幅下降。因此，國際大宗商品價(jià)格進(jìn)入上行周期雖然對我國工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域的價(jià)格水平增長施加了壓力，但對產(chǎn)業(yè)鏈下游的影響相對較小，進(jìn)而對消費(fèi)領(lǐng)域價(jià)格的影響也相對有限。

防范重點(diǎn)領(lǐng)域信用風(fēng)險(xiǎn)

總體來看，包括七國集團(tuán)、二十國集團(tuán)、歐元區(qū)以及經(jīng)合組織在內(nèi)的主要經(jīng)濟(jì)體的整體通脹水平均保持在目標(biāo)水平以內(nèi)，且在2021年第一季度尚未恢復(fù)至疫情沖擊前的平均水平。未來全球主要經(jīng)濟(jì)體通脹水平在經(jīng)濟(jì)景氣預(yù)期回升、財(cái)政刺激計(jì)劃以及大宗商品價(jià)格上升等因素的共同作用下將繼續(xù)向疫情前的平均水平回升，暫時(shí)超過疫情前平均通脹水平的可能性增強(qiáng)。但是，全球經(jīng)濟(jì)依然缺乏中長期持續(xù)通脹的外部條件和內(nèi)部基礎(chǔ)，全球范圍內(nèi)出現(xiàn)惡性通貨膨脹的概率較小。

今年以來，隨著疫苗研發(fā)和接種提速，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐加快，大宗商品價(jià)格上漲，通脹預(yù)期持續(xù)升溫，宏觀政策呈邊際收緊趨勢。政策回歸趨勢將更加明顯，對金融市場平穩(wěn)運(yùn)行有直接影響。當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)延續(xù)穩(wěn)定恢復(fù)態(tài)勢，市場預(yù)期不斷改善，但同時(shí)要清醒地看到，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固，恢復(fù)進(jìn)程不平衡問題仍較突出，重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)行業(yè)、重點(diǎn)地區(qū)信用風(fēng)險(xiǎn)值得關(guān)注。一是債務(wù)到期規(guī)模大，企業(yè)再融資壓力加大。二季度信用債到期償還量高達(dá)7.4萬億元。同時(shí)，部分地方國企面臨較大償付壓力。二是房地產(chǎn)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)或加劇。2021年全年房地產(chǎn)行業(yè)債券到期較去年略有增加。當(dāng)前，房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道全面收緊，去年8月份以來，房地產(chǎn)信用債凈融資額持續(xù)為負(fù)，再融資壓力下房地產(chǎn)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒓觿　Ｈ切刨J和非標(biāo)市場信用風(fēng)險(xiǎn)向債券市場傳導(dǎo)。